芮崑，发布于2012/8/3
呈瑞投资董事长、投资决策委员会主席芮崑被称为2011年的私募冠军，2011年他执掌的呈瑞一期取得了31.31%的收益，位居非结构性私募基金业绩排行榜第一名。
芮崑先生是上海财经大学经济学博士，中国注册会计师（CPA），1992年9月—2001年9月任上海电力学院讲师。2001年9月—2004年9月历任东北证券公司金融与产业研究所高级研究员；湘财证券研究发展中心总经理助理（负责行业研究部）、首席分析师；2004年9月—2009年10月，在上投摩根基金管理公司工作，历任上投摩根双息平衡基金基金经理，上投摩根双核平衡基金基金经理；2010年5月成立上海呈瑞投资管理有限公司。
芮崑先生一直很忙，我只能对他做了一个电话采访，以下是采访记录。
摘要：
投资理念是价值爆发点（拐点）理论，找到拐点型或者说有价值爆发点的股票，在它启动前或者启动初期——相当于飞机起飞时滑行或者头刚拉起来时——我们进去。
（怎么判断拐点）一种是本身业务发展比较平稳，过去几年每年30%的业务和利润增长，现在有个新的业务出现了，那么可能增长速度将会变成50%或者更高，这样我们认为就处于一个拐点，简单来说就是过去保持一个速度，将要出现加速度，加速度可能来自新业务，或者新产品的研发，新市场的开拓，要有前瞻性，要去调研、做预判；
还有一种是以前一直亏的，或者说曾经辉煌过但现在比较难受，比如铜啊、铝啊一类的企业，每股收益可能都是负的，但随着下一轮经济周期的到来，或者说企业自身的努力，又会变成正的，过去的云南铜业就很典型。
投资个案：$骆驼股份（SH601311）$，拐点的判断：浙江湖州爆发了血铅事件——判断政府会对铅酸电池进行整治——行业会整合，对比较优秀的龙头公司反而是正向的激励，原来这个行业可能有2000家企业，小厂被关停并转之后，可能只剩下几十家、100家企业，当然它们的市场份额会扩大，对它们是一个机会。
问：价值爆发点理论是不是您的核心投资理念？
芮崑：是的，我们内部也称为价值拐点理论。操作策略上就是精选个股、波段操作。
问：精选个股是否可以理解为选择处于价值爆发点前夜的股票？
芮崑：没错，我们找到拐点型或者说有价值爆发点的股票，在它启动前或者启动初期——相当于飞机起飞时滑行或者头刚拉起来时——我们进去。
问：具体来说，当一家企业具备哪些因素时，您会认为它处于价值爆发点前夜了？
芮崑：有好几种类型：一种是本身业务发展比较平稳，过去几年每年30%的业务和利润增长，现在有个新的业务出现了，那么可能增长速度将会变成50%或者更高，这样我们认为就处于一个拐点，简单来说就是过去保持一个速度，将要出现加速度，加速度可能来自新业务，或者新产品的研发，新市场的开拓，要有前瞻性，要去调研、做预判；还有一种是以前一直亏的，或者说曾经辉煌过但现在比较难受，比如铜啊、铝啊一类的企业，每股收益可能都是负的，但随着下一轮经济周期的到来，或者说企业自身的努力，又会变成正的，过去的云南铜业就很典型。当然还有一些别的情况，但主要就是这样一个方向。
问：在您过去的投资经历中，怎样去找到您说的这些情况呢？
芮崑：这个就需要专业投资者辛勤的劳动，比如第一种情况很好办，你看财务报表，看它的毛利率、收入发展水平啊，可以看出企业发展的脉络或者说轨迹，可能每年保持30%的增长，这个时候通过调研或者说看年报的管理层讨论，告诉你正在进行一个新产品研发，或者新厂扩建，一旦扩建成功，产能有可能扩大多少，这些都是很好的线索。获取这些信息以后，我们就可以去企业里调研，跟相关的研究员沟通，跟行业专家交流学习，看看这些东西行不行，能不能给这家企业带来帮助。调研之后发现果然不错，新的厂区建成后产能可以增加50%，它的业绩肯定会上来。有这样一个预判，回来做模型，写研究报告，做充分的讨论，当然验证要很多方向了，从它的上下游、竞争对手多方面验证，看这些信息靠不靠谱，最终做出决策。有时候增加产能也可能是坏消息呢，比如现在的钢铁企业，本身就不好，再增加产能是没有用的。
还有很多因素，有时是朋友交流时的线索，比如跟朋友周末度假出去玩，他告诉你现在某些东西卖得很紧俏，货都拿不到，那就提醒了你一个敏感性的东西。关键是作为投资者要做一个有心人，保持这样一个工作态度。
问：当您确认要投资一家公司以后，在买点和卖点上怎么选择呢？
芮崑：当一家公司确实符合我们的选股标准之后，就纳入我们的核心股票池，根据我们的调研信息，结合企业的一些业务，比如某个新厂是9月5日投产，这就是一个很重要的时间点，因为产量会在这时候有增加，业绩也相应增加，如果在年初1月就买，时间早了点，这是一种考虑；另一方面，也结合技术分析的手段，综合来选择一个扣动扳机的时间。卖点也是一样，进入股票池，就会有专门的研究员跟踪，会随时把企业的情况跟我们沟通。举个例子，比如我们买了伊利，今天出了个新闻说它奶源不合格，那我们肯定要卖出啦；或者我们10块钱买的，慢慢涨到18块了，评估一下，原来的目标价就是18、20块，现在已经到了，那我们就要坐下来和研究员谈一谈，是不是发生了变化，是继续持有还是卖出。如果研究员说没有更新的信息了，已经到位了，那我们就获利了结；研究员说，情况比想象得还要好，那么目标价还可以再调高一点，这是一个动态的评估过程。
问：那这个目标价是怎么确定的？
芮崑：我们内部有一个估值模型，还没有买之前，我们就会有一个估值。这个模型是比较复杂的，要结合企业的资产负债表、现金流量表，还有管理层的素质考量，包括费雪15条，等等，综合进行评估。
（费雪15条，费雪在《怎样选择成长股》中所总结的买成长股的15个要点：
1.这家公司的产品或服务有没有充分的市场潜力——至少几年内营业额能大幅成长。
2.管理阶层是否决心开发新产品并制定达成的进程，在目前有吸引力的产品线成长潜力利用殆尽之际，进一步提升总销售潜力。
3.与公司的规模相比，这家公司的研发努力有多大的效果？
4.公司有没有高人一等的销售组织？
5.公司的利润率高不高？
6.公司做了什么事以维持或改善利润率？
7.公司的劳资和人事关系好不好？
8.公司的高层主管关系很好吗？
9.公司管理阶层深度够吗？
10.公司的成本分析和会计记录做得好吗？
11.是不是有其他的经营层面，尤其是本行业较为独特的地方，投资人能得到重要的线索，晓得一家公司相对于竞争同业，可能多突出？
12.公司有没有短期或长期的盈余展望？
13.在可预见的将来，这家公司是否会因为成长而必须发行股票，以取得足够资金，使得发行在外的股票增加，现有持股人的利益将预期的成长而大幅受损？
14.管理阶层是否报喜不报忧？
15.管理阶层的诚信正直态度是否毋庸置疑？
问：目前您比较满意的投资个案有什么？
芮崑：比如$骆驼股份（SH601311）$，我们在一个比较低的价格进入，获利40%～50%出来的。
问：那您能否以这个股票为例，阐述一下怎么考虑的？
芮崑：我只能讲得简单一点，这家公司上市之前我们就关注到了，它大概是2014年6月左右上市的，2014年四五月有一个很重要的事情，浙江湖州爆发了血铅事件，当地的儿童因为铅污染而生病。结合当时政府的表态，我们认为政府会对铅酸电池进行整治的，这符合环保的大方向，而铅酸电池是无法替代的，所以这个整治会是一个淘汰落后产能的过程，而对比较优秀的龙头公司反而是正向的激励。原来这个行业可能有2000家企业，小厂一大堆，这些小厂被关停并转之后，可能只剩下几十家、100家企业，当然它们的市场份额会扩大，对它们是一个机会。
上市之后，媒体对它进行一个比较多的质疑，包括环境污染的问题、财务造假的问题，我个人觉得，很多媒体对很多问题研究不深，是一个误判，所以反而给我们带来了机会，它上市一两天就跌破发行价。在它上市之前我们对它的招股说明书做了很多研究，路演的时候也跟很多人做了交流，我们判断它值25块，而当时的股价只有十几块，所以我们就进去了。
果然市场是有效的，随着后来市场不断的讨论，公司也不断出公告，包括对业绩、环保问题都做了解释，后来投资者明白了这是一个误伤，市场很快就恢复到均衡的价格了。到了我们的目标价，我们觉得没有新的情况，就卖出了。
问：那这个案例用价值拐点理论怎么解释？
芮崑：第一，很多人看来这是带病上市的企业，而我们认为不是；第二，行业整合之后，这样的龙头企业可以获得一个新的增长速度。浙江的血铅事件，对我们是一个线索和提示，所以作为专业投资者要敏感，要能触类旁通。
问：有没有发生误判的情况？
芮崑：这个自然有。
问：那发生误判时怎么控制风险？
芮崑：一方面不断审视自己的论点、论据是不是对。此外，也有一些制度进行风控，包括止损制度等。
问：当您发现前期的看法是误判之后，会马上行动吗？
芮崑：会，马上实施。
问：除了价值拐点之外，会对公司本身有要求吗？比如管理层的诚信度、能力，等等。
芮崑：当然会。对管理层的评估也是我们选择股票的重要因素，最经典的评估标准就是费雪15条。
问：费雪是不是对您影响很大？
芮崑：影响过我的人很多，除了费雪，包括巴菲特、格雷厄姆、索罗斯，都有影响。作为投资者来说，这些大师的著作和经典案例都是要学习的，如果说暂时领悟力还不够，要反复地思考。
问：如果您现在给个人投资者一些建议，你会说什么？
芮崑：还是要做自己熟悉的。随着市场的不断发展，因为是一个专业化的市场，个人投资者会越来越难挣钱，所以一种方法是交给专业的投资者去打理，一种就是做自己最熟悉的东西。长期来讲，我觉得趋势还是越来越走向专业化。
问：作为专业投资者，您什么行业都会涉足吗？
芮崑：当然，我们是全市场里找机会，没有特别大的偏好。
