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第5章 刚柔并济——汇率制度和理论的历史变迁(2)

以美元为中心的布雷顿森林体系的建立,使国际货币金融关系又有了统一的标准和基础,结束了战前货币金融领域里的混乱局面,并在相对稳定的情况下扩大了世界贸易。美国通过赠与、信贷、购买外国商品和劳务等形式,向世界散发了大量美元,客观上起到扩大世界购买力的作用。同时,固定汇率制在很大程度上消除了由于汇率波动而引起的动荡,而且其注重协调、监督各国的对外经济,特别是汇率政策以及国际收支的调节,避免出现类似20世纪30年代的贬值“竞赛”,在一定程度上稳定了主要国家的货币汇率,这有利于国际贸易的发展,对战后各国经济增长与稳定等方面起了积极的作用。

据统计,世界出口贸易总额年平均增长率,1948~1960年为6.8%,1960~1965年为7.9%,1965~1970年为11%;世界出口贸易年平均增长率,1948~1976年为7.7%,而战前的1913~1938年,平均每年只增长0.7%。同时,由于国际货币基金组织要求成员国取消严格的外汇管制,也减少了各国经贸往来中的很多干扰和障碍,促进了国际贸易和国际金融的发展,在战后百废待兴的情况下,为世界经济的复苏奠定了一个较为宽松、稳定的局面。

自二战结束到布雷顿森林体系瓦解之前的这段时期,各国经济对外开放扩大,金融国际化进程加快,金融创新迅猛发展,金融管制逐步放松,汇率变动与货币供应量、国内外利率、金融资产组合、国际资本流动、国民收入等联系更趋密切。这促进了汇率理论的研究更加广泛、深入和细致。这一时期,国际收支调节理论日益成为国际金融研究的焦点,汇率理论与国际收支理论相互渗透、融为一体。1963年蒙代尔提出最适度货币区理论,并得到麦金农、哈伯勒和弗莱明的修正和补充。该理论认为:为达到货币区内各成员国的内外部均衡,各成员国在货币区内应采用固定汇率制,对外则应采用弹性汇率制。正是这样一种理论,最终促成了欧元区的诞生。

三十年间,面对日益复杂和多变的国际金融形势,很多有影响力的理论层出不穷,包括:货币主义汇率理论、资产组合平衡说、目标汇率说、现代购买力平价说、现代利率平价说等。

货币主义汇率理论是在弗里德曼的现代货币数量论的基础上发展起来的。在20世纪50年代,卡根提出汇率是货币的相对价格的观点,强调货币供求在汇率决定中的作用举足轻重。但较为完整的货币主义汇率理论是由约翰逊提出并由蒙代尔和弗兰克尔等加以阐发的。它运用短期分析和存量分析方法,研究的注意力从经常项目转向资本项目,把汇率的变动直接与货币供求联系起来,把货币数量论与购买力平价说结合起来。

资产组合平衡理论是在马柯维茨和托宾的流动资产选择理论的基础上,于1975年由美国的布兰森提出并由弗兰克尔、多恩布什加以补充的。它发展了国际借贷说,吸收了货币学派和凯恩斯学派汇率理论中的有关观点,首次将资产存量引入汇率决定的分析,把经常项目、收入等真实变量纳入资产供求变动之中,将分析的重点放在资产市场均衡上。它将存量与流量分析结合起来,将短期与长期分析结合起来,将商品市场与货币市场分析结合起来,将预期、非货币资产及由于本国与外国金融资产不完全替代所导致的风险升水等因素综合加以考察。依该理论之见,国内外金融资产之间存在收益率和风险的差别,且不可完全替代,汇率是以不同货币计值的资产间的相对价格。投资者持有各种不同资产的均衡资产组合,且经济变量与条件的变动都会影响他们意愿持有的资产构成和规模。

2.“特里芬难题”

在国际经济学史上,有一位著名的天才经济学家的名字是必须被牢牢记住的,他再次证明了真理往往掌握在少数人手里。

20世纪50年代,战后的世界经济在布雷顿森林体系的框架内得到一定的恢复,当西方社会普遍为人类有史以来第一个国际货币制度的建立欢欣鼓舞、弹冠相庆时,一个不合时宜的耶鲁大学教授却预言了这个体系的最终倒掉的命运,并对美元框架内的世界经济发出了警告。是的,他就是罗伯特·特里芬(Robert Triffin)。

当时主流经济学界和大多数经济学家并不认可特里芬预言,甚至有人认为这是无稽之谈。特里芬是少数能够清醒地认识到潜在危机的经济学家之一。然而,没有人对他的警告引起注意,即使他的预测即将明确地变为事实的时候,也仍然没有引起足够的重视。

众所周知,美国的崛起,是基于两次世界大战期间所发的战争财,尤其是二战结束时,美国成为了战胜国的领袖,不但在军事上达到了控制全球的顶峰,在经济上也以胜利者的姿态指点国际经贸事务。当时的美国拥有250多亿美元的黄金储备,约占全世界黄金储备总量的75%,这种压倒性的优势,使得美国凭借着雄厚的实力成为世界上无可匹敌的经济大国,非但如此,由于整个欧洲都欠美国的债,美国还成为了有史以来最大的债权国,底气十足。就这样,挟“黄金以令诸侯”的美国,最终建立了一个体现自己意志的“布雷顿森林体系”。

高处不胜寒,空前强大的地位也意味着空前沉重的责任,与黄金挂钩的美元本位制,同样蕴含着自我毁灭的种子。常常有人用这样一个故事来解释问题的由来:从前有个媳妇,贤淑能干。后来婆婆让她主持家务,负责给全家人煮粥。由于每年打的粮食很有限,然而这一家却年年添丁进口,为了让全家人都吃饱,媳妇只好不断往锅里加水,结果是粥越来越稀。最后,婆婆怀疑媳妇把粮食偷着背回了娘家,一气之下,将她赶出了家门。这个故事很有意思,但不幸的是,在当时的国际货币体系中,美国就是这个媳妇。照布雷顿森林体系的安排,美国承担着两个基本的职责:一是要保证美元按固定官价兑换黄金,以维持各国对美元的信心;二是要为国际贸易的发展提供足够的国际清偿力,即美元。然而这两个问题,维持信心和提供清偿力却是一对矛盾尖锐的冤家,美元过少会导致清偿力不足,美元过多意味着贬值,则会出现信心危机。而且,战后黄金生产相对缓慢,而国际贸易却迅速发展,各国出口大幅增加,对美元需求也急剧上升,美国要持续不断地向其他国家提供美元,其一度巨大的贸易顺差,很快变成巨额逆差,由此留下了国际收支赤字的“大窟窿”。虽然美国有铸币权,随时可以印美钞,逆差看起来不那么可怕,但这无异于往锅里加水,结果是美元越来越多,容易导致美元贬值,不利于其世界货币的角色扮演;然而另一方面,收支赤字却意味着美国的黄金储备不仅不能增加,反而会由于别国的兑换而减少。这样,一方面是美元越来越多,另一方面是黄金越来越少,势必会造成“粥越熬越稀”,美元兑换黄金失去保证,美元出现信心危机。时间一长,布雷顿森林体系自然也就无法维持。关于清偿力和信心之间的这种两难境地,特里芬于1960年在其论著《黄金和美元危机》中对此作出了明确的阐述,因此这种两难的尴尬境地被称为“特里芬难题”。那时,第一次美元危机正在发生,布雷顿森林体系面临考验。这本中译文仅182页的小册子,也成为特里芬教授最具知名度的著作,是研究国际货币体系的重要学术参考。

我们知道,任何一种理论命题的成立都应以其对现实的洞察及对寓于其中的内在矛盾的揭示为前提。特里芬难题所直接针对的,正是寓于布雷顿森林体系之中的矛盾,这恰恰是对现实的深刻审视。早在布雷顿森林体制尚处于正常运行的50年代,特里芬就开始对该体制的生命力表示怀疑,结果,便是1960年“特里芬难题”的正式提出。特里芬总结道:与黄金挂钩的布雷顿森林体制下美元的国际供给,是通过美国国际收支逆差,即储备的净流出来实现的。这会产生两种相互矛盾的可能:如果美国纠正它的国际收支逆差,则美元稳定金价稳定,然而美元的国际供给不能满足需求;结果美国听任它的国际收支逆差,则美元的国际供给虽不成问题,但由此积累的海外美元资产势必远远超过其黄金兑换能力,从而美元的兑换性难于维系。如此两难困境,注定了布雷顿森林体制的崩溃只是时间早迟而已。实际上,由任何一种主权货币来充当惟一的国际货币,特里芬难题都是无法避免的。历史的发展,也验证了特里芬难题的正确性。

3.“尼克松冲击”和“史密森协议”

先天不足的布雷顿森林体系很快就暴露出了严重的问题。战后,由于美国经济没有受到战争的破坏,大多数国家的重建依赖从美国进口大量物资产品,美国国际收支表现为贸易顺差。然而好景不长,根据“特里芬难题”,由于布雷顿森林体系下各国中央银行为保持汇率稳定,美元需求大幅增加,积极扩大出口,于是,美国的国际收支状况不久便开始发生逆转。渐渐地,美国持续的收支赤字引起了许多国家的不满。虽然在50年代中期之前,美元基本上还是比较紧缺,各国仍然愿意积累美元,没有出现美元的信心问题,但1958年以后,“美元荒”变成了“美元灾”,国际社会反响强烈,其中法国总统戴高乐的言辞最有代表性。戴高乐认为,美元享有“过分的特权”,美国出现国际收支赤字实际上却无需纠正,可以用印制美钞的方式来弥补;而其他国家,一旦发生了赤字,只能采取各种经济调整措施,不但得省吃俭用地节省外汇,还要蒙受失业和经济增长下降的痛苦。一反一正,美国和其他国家对待赤字的方式简直天壤之别,太过不公。而对于盟友们的这些不满情绪,美国始终置若罔闻,不愿意为此付出调整国内经济的代价,来减少国际收支的赤字,依然对发行美钞乐此不疲。原因非常简单,面对唾手可得的解决方案,谁又愿意费九牛二虎之力去调整、改革呢?由于美元可以用于国际支付,因此,只要印钞机一转,不但能够轻而易举地抹平赤字,而且其他国家的商品和劳务也可以滚滚而来。

20世纪50年代末期,由于巨大的国际收支赤字,引起了世界范围内对美元信心的严重不足,美国的黄金储备开始大量外流,对外短期债务激增。到1960年,美国的短期债务已经超过其黄金储备,美元的信用基础发生了动摇。当年10月,爆发了战后第一次大规模抛售美元、抢购黄金的美元危机。美国政府请求其他国家予以合作,共同稳定金融市场。各国虽然与美国有利害冲突和意见分歧,但美元危机直接影响国际货币制度,也关系到各自的切身利益,因而各国采取了协调冲突、缓解压力的态度,通过一系列国际合作来稳定美元。除合作性措施之外,美国还运用政治压力,劝说外国政府不要拿美元向美国财政部兑换黄金,并曾就此与当时的联邦德国政府达成协议。

法国后现代大师德里达曾说过“20世纪60年代发生的事,动摇、改变了世界的根基”。诚然,20世纪60年代的世界,是个多事之秋。特别是60年代后期,西方世界在经历战后20多年的高速发展和持续繁荣之后,普遍出现了严重的政治动荡和经济衰退。与之对应的,却是第三世界的迅速崛起,这极大地震撼了世界,改变了世界格局,反对帝国主义和新老殖民主义的革命运动不断高涨,武装斗争波澜壮阔,捷报频传。同时,美国的侵越战争激起了全世界和平正义力量日益高涨的反战、反帝运动。美国国内的反战运动、黑人民权运动、妇女运动、反传统运动愈演愈烈。而发生在中国的文化大革命与西方的左翼思潮在不经意间遥相呼应,更是给那一代人带来了前所未有的冲击。

1968年,是这个疯狂年代的最好注脚,好像所有的矛盾都在这一刹那爆发。法国爆发“五月风暴”,苏联侵入捷克斯洛伐克,越南展开“春季攻势”,而在美国,马丁·路德·金和罗伯特·肯尼迪在这一年相继被暗杀,国内反战和民权运动达到了前所未有的高潮。在这些影响世界的大事件面前,1968年的“黄金危机”似乎显得无足轻重,无人问津。而事实上,这次危机造成的深远影响丝毫不亚于前者。

简单地回顾一下这次危机的全过程,我们发现,其大概分为以下三个阶段:

第一阶段:英镑贬值风波

英镑在整个20世纪60年代都很脆弱,在1964、1965、1966年受到了连续攻击。1967年11月,“十国集团”财长和中央银行行长会议召开,西方国家同意协力挽救英镑,但是这个尝试失败了,11月17日,英国大使通知美国总统约翰逊,英镑将在第二天贬值14.3%。

因为中东“六天战争”、黄金在工业中使用的增长速度已经超出了新的生产量,以及苏联在1966~1967年拒绝向世界黄金市场提供黄金等原因,已经使1967年的黄金市场十分紧张,英镑的贬值引起更多的纸制货币兑换黄金,加剧了这种紧张。1967年11月20~27日,市场已经兑换了64.1亿美元黄金,其中美国占了59%。

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