登陆注册
3517000000010

第10章 华谊兄弟的市梦率

岁寒知松柏,个人投资者,发布于2013/9/22

【编者按】本篇文章发表于2013年9月22日,华谊兄弟股价70元左右。当前华谊股价23元左右。

华谊兄弟(300027SZ)的股价在高歌猛进,可公司大股东和其他高管却通过二级市场不断减持套现而急流勇退;华谊因持有掌趣科技(300315SZ)浮盈近20亿元,但减持掌趣的钱立刻被公司大手笔花了出去。资本市场造出的市梦率,赐予大股东的是真金白银,而等待小股东的只能是梦醒时分。

影院的量本利分析:叫好不叫座

近年来,国内的电影产业发展迅猛,无论是上游的制片发行,还是下游的院线影院,都呈现出欣欣向荣的景象。产业资本蜂拥而入,身边新建的影院如雨后春笋,金融资本众星捧月,像光线传媒(300251SZ)和华谊兄弟(300027SZ)2014年以来股价已经涨了300%以上。

2012年全国影院每天满座收入:(9286+13118)/2银屏×120座位×6场/天×36元/票=2.9亿元;2012年每天实际票房收入:170.7亿/366天=0.47亿/天;

2012年上座率为:0.47亿/2.9亿=16.1%。

由于每张银幕平均120个座位和每天排片6场的假设相对较保守,所以实际上座率可能更低一些。

我们再对影院做一个简单的“本量利”模型测算,假设:

1)二、三线城市位置一般的影院,单座位固定资产、装修等初始投资成本1万元,一个影院按5块银幕计算600个座位,总投资600万元。按5年摊销,每月10万元;

2)租金水电及低耗品每月10万元;

3)工资及其他每月10万元。

1)至3)项合计,基本固定开支约30万元;

4)票价平均36元,加10%的卖品和广告收入,按票价40元计算;

5)假设票价毛利率50%(假设影城和院线分50%,税和发展基金8.3%,制片和发行分41.7%);

6)每银屏每天排片6场,即每天3600个座位,每月10.8万个座位,扣除设备故障和检修等情况,每月按10万个座位算,全月满座是400万元;

那么:

1)保本销售影票数=300000/(40×50%)=15000个座位;保本销售额是30万/50%=60万元;

2)保本上座率=1.5万座/10万=15%;

3)超过保本量的部分,超出部分的50%即为所得税前利润。

影院的位置和内部管理对上座率有影响,但决定上座率的主要因素是:

1)日期和时间。比如节假日明显比工作日高很多,晚上与白天相差很大,很多影城在工作日的白天,一个厅可能只有几个观众,甚至一个观众都没有;

2)影片的质量。当有好片上映时,一票难求,而绝大部分影片则无人问津。比如2012年国产的745部故事影片,上映227部,进口影片76部,合计上映303部电影。170.7亿元的总票房中,票房排名前5的影片合计44.6亿元,占26%;排名前20的影片合计98.1亿元,占57%。即数量不到2%的影片占了票房的26%,数量不到7%的影片占了票房的一半以上。

所以,要提高影院的利润,关键是要提高上座率;要提高上座率,关键是要增加工作日白天的观影人数和提高影片制作的质量。

目前,中国的平均票价约为36元,看起来比美国的平均票价约49元(8美元)要便宜,但美国的人均GDP是中国的8倍多,所以从个人的消费能力来看,中国的票价实际是美国的6倍,非常贵。一方面是广大想看电影的群众平均两年进不了一次电影院,另一方面是85%的影院座位常年空置,这是一种非常畸形的状态。

所以,如果能大幅下调票价,那么上座率有望得到一定的提升,与之相关的卖品和广告收入也能随之增加。在影院收入和利润不变的前提下,能满足广大人民群众的观影需求。但不管怎样,影院的盈利能力都难以明显提升。

最近三年新开的影院,由于地理位置要差且竞争加剧,以及前期有市场培育的过程,所以整体上肯定低于15%的上座率,铁定亏损,一些管理不善的影院,连现金流都无法做成正数。但如果要提高上座率,那就必须降票价。而降票价,制片方的分成金额就会减少,制片的投资风险就会加大。

电影制片的生意模式不理想

一部影视作品,从前期的拍摄到后期的制作,所有的成本开支都得由制片人先行垫付,影片上映前发行人还要做推广,而销售收款得等到播放完后才进行票房分账,这个时间跨度长达一年以上,这导致制片方的经营现金流严重负数,资金链会很紧张。

并且,影视最终卖不卖座是个很不确定的事,收入无法预测,可成本费用却已经先行既定,所以从盈利角度来看有很大的风险。像美国几大著名的电影公司,因为某部电影投资数亿美金最终不卖座,从而导致整家公司陷入困境,甚至最终被收购的事已经发生多次,那些不出名的小公司就更不用提了。

国产电影情况只会更差,去年一共制作的745部故事影片,能上映的227部,占比30%,票房过亿元的才21部,占比不到3%,其中过2亿元票房的仅6部。1亿元的票房,制片方分成不到4000万元,扣除编剧、制片、导演、演员和其他各种拍摄费用,能有多少利润?而剩下的97%即724部票房低于1亿元的呢?大家只记得《泰囧》《画皮》赚了钱,可曾想过其余700多部赔钱的?

从企业竞争力的角度看,制片方对下游的票房收入无法确定,同行之间又竞争激烈,若进口片引进完全放开,国产片的市场份额还会明显缩小。而制片方对上游的导演和演员完全没有定价能力,观众认的是演员和导演,不是制片方,长期来看,制片方基本是给演员和导演打工,这和足球、篮球之类的体育运动很相似,俱乐部没几家赚钱的,球星们却是天价收入。

今年A股最受追捧的股票之一华谊兄弟(300027SZ),是集影视制作、发行、院线和影城为一体的综合性民营娱乐集团。过去5年来,它的收入复合增长率达到42%,略高于国内总票房39%和国产片票房36%的复合增长率。但5年利润复合增长率只有33%,明显低于收入的增长速度。

尽管收入和利润增长较快,但华谊的ROE只有13%,在A股里处于中低水平。华谊兄弟的业绩,应该可以作为国内电影行业的代表。在股价高歌猛进的同时,华谊的高管们又是如何应对的呢?

华谊股价高歌猛进与高管急流勇退

2013年9月2日,华谊兄弟发布公告,拟收购张国立控股的浙江常升70%的股权,耗资2.52亿元。浙江常升是2013年5月刚成立的新公司,账面净资产仅1000万元,但华谊收购的估值达到了3.6亿元,溢价35倍。

其中嘉木文化持有10%的股权用现金0.36亿元支付;张国立所有的弘立星恒持有的60%股权折2.16亿元,分成两部分支付,一部分是现金6400万元,另一部分1.52亿元要求张国立购买华谊大股东兄弟俩的股票,按当时的市场价格大概可以买300万股。

这实际上就是大股东减持300万股或1.52亿元,张国立收到6400万现金和约300万股华谊股票,而上市公司则是支付了2.52亿元,买下张国立5年的加盟权。

由于市场质疑大股东联手张国立侵害上市公司利益,公司于2013年9月10号发了新的公告,拟规定张国立收到的1.52亿元用于在二级市场内增持华谊的股票,而大股东兄弟则择机自行减持股票,即将这两者的关联割裂开来,实质结果其实相差不大。

在此之前,华谊兄弟的高管们就曾频繁减持自家的股票,仅2013年以来已累计套现7.6亿元,再加上本次拟减持的1.52亿元,合计金额超过9亿元。其大股东王忠军、王忠磊兄弟的持股比例已经降到31.6%(不算拟减持的1.52亿元),控制权比例已经处于偏低的水平。

市梦率与糟糕的经营现金流

华谊兄弟2013年中报利润4.03亿元,但近8成来自出售掌趣科技(300315SZ)的股权收益。公司目前尚持有掌趣科技4241万股,中报市值14亿元(目前市值近16亿元)。

公司应收预付及存货合计金额20亿元,扣除应付预收后的余额和2012年收入差不多,现金循环周期近一年,这导致它的经营现金流很不好。过去5年华谊的经营现金流负4.4亿元,自由现金流更是负8亿元,算上股权投资支出,其IPO时融的12亿元早已经消耗殆尽。

中报后的7月24日,华谊公告以净资产溢价15倍收购银汉科技50.88%的股权,作价6.72亿元(PE约为12倍,因为2013年预计利润同比增长9倍,否则就是100倍的PE),其中2.24亿元以向银汉的原股东定向增发761万股份支付,另外4.48亿元用现金支付。同时再对特定投资者定向增发845万股,募集资金2.24亿元作为银汉未来的发展配套资金。

由于9月2日公告拟收购张国立的浙江常升又耗资2.52亿元,这样,公司中报账上的9亿元现金将所剩无几。照这个趋势下去,估计公司一方面将继续减持掌趣科技的股权,一方面得准备2014年再增发融资。

而公司目前市值高达420亿元,PE超过100倍,PB超过10倍。2012年全中国的国产片总票房才83亿元,若制作发行分4成即33亿,20%的销售净利率(华谊平均18%应该是比较高的了,大部分制片公司的利润率应该是负数)也就6.6亿元,按30倍PE算,华谊可以用200亿元把整个国产电影行业全买下来了,剩下的220亿元顺便买下全中国的电视剧。

有朋友说2012年中国总票房才170亿元(折27亿美元),而美国票房是中国的4倍,达108亿美元,说明成长空间还很大。若以人头计算,美国人均年电影票房34美元,是中国人均2美元的17倍,空间更大。

笔者认为用GDP作为权数来对比会客观一些,毕竟消费得量力而行。由于美国的GDP接近中国的2倍,所以中国的总票房实际只有1倍的成长空间。也就是说,中国电影产业的高成长时代即将过去而转入缓慢成长的成熟期。那么,前述买下全中国的30倍PE除以2,也仍然有15PE。

还有朋友说,我们的国产片可以像美国一样出口,空间很大。电影属于文化创意产业,是价值观的体现,试问中国目前有能力向美国输出价值观吗?

声明:本文发表在《证券市场周刊》,文中内容仅代表个人观点,与本人供职公司无关,本人未持有文中提及的股票。

同类推荐
  • 名曲:十大古典名曲

    名曲:十大古典名曲

    《阳春白雪》相传是春秋时期,晋国的乐师师旷或齐国的刘涓子所作。后来流传琴谱中的《阳春》和《白雪》是两首器乐曲。《神奇秘谱》在解题中说:“《阳春》取万物知春,和风淡荡之意;《白雪》取凛然清洁,雪竹琳琅之音。”《阳春白雪》表现的是冬去春来,大地复苏,万物欣欣向荣的初春美景,旋律清新流畅,节奏轻松明快。
  • 中国古代戏曲艺术

    中国古代戏曲艺术

    “中国文化知识读本”丛书是由吉林文史出版社和吉林出版集团有限责任公司组织国内知名专家学者编写的一套旨在传播中华五千年优秀传统文化,提高全民文化修养的大型知识读本。 刘旭编著的《中国古代戏曲艺术》为丛书之一,生动介绍了先秦、秦汉时代的戏曲,宋金杂剧、宋元南戏、恢弘元曲、明代戏曲、清代戏曲等曲艺艺术。 《中国古代戏曲艺术》中优美生动的文字、简明通俗的语言、图文并茂 的形式,把中国文化中的物态文化、制度文化、行为文化、精神文化等知识要点全面展示给读者。
  • 电影编剧学

    电影编剧学

    写作这本书的目的,是想向读者介绍写作影视剧本必须具备的一些知识。通过这本书,我想告诉读者,写影视剧本不同于写小说,或写舞台剧本。尽管无论是小说,还是舞台剧本,或是影视剧本,它们都包含主题、人物、情节、结构、语言等要素,但影视剧本有它自身的一些特点。这些特点概括起来说:一是,因为影视是造型和叙事相结合的艺术,因此写影视剧本的人必须具备强烈的造型意识,要学会用镜头去讲故事;二是,因为影视是画面和声音相结合的艺术,因此写影视剧本的人必须掌握视听语言,要学会用声画结合的方式去讲故事;三是,因为影视是时间和空间相结合的艺术,因此写影视剧本的人必须具备影视的时空结构意识,要学会用时空的变化去结构剧本。
  • 播音员主持人汉字读音手册

    播音员主持人汉字读音手册

    《播音员主持人汉字读音手册》是为播音员、主持人准备的一本手边常用的查询汉语字词读音释义的参考书,从文字、文学、文化、历史、地理、社会等多方面、多视角地对汉语字词加以剖析和诠释。本书共收录1900余个在播音主持实际工作中容易读错用错的字词,主要侧重于读音的正确使用和词义的基本解释。其中,读音的使用基本遵循历届普通话异读词审音的成果和标准,同时也吸纳参考了《现代汉语词典》《新华字典》《现代汉语规范词典》等最新版的标音,个别词语的读音还照应到了群众约定俗成的口语习惯,即使目前尚无明确定论,但也基本表明了作者的观点。
  • 中国书法全集2

    中国书法全集2

    《中国书法全集2》主要内容分为“独特的汉字”、“甲骨文与金文”、“隶书及其子孙”、“文房四宝”等章节。
热门推荐
  • Before He Covets (A Mackenzie White Mystery—Book 3

    Before He Covets (A Mackenzie White Mystery—Book 3

    From Blake Pierce, bestselling author of ONCE GONE (a #1 bestseller with over 600 five star reviews), comes book #3 in the heart-pounding Mackenzie White mystery series.In BEFORE HE COVETS (A Mackenzie White Mystery—Book 3), newly minted FBI agent Mackenzie White graduates the FBI Academy in Quantico only to find herself thrown into an urgent serial killer case. Women are turning up dead while camping in a remote national park in West Virginia. Yet the park is vast, and no connection can be found between them.At the same time, Mackenzie receives a call from Nebraska urging her to come home. After many years, a new clue has surfaced about her father's murder. The case no longer cold, Mackenzie desperately needs to help solve it.
  • 阿努比斯之门

    阿努比斯之门

    生活于20世纪的英语教授道尔,接受一个神秘企业老板的邀请,通过时间裂缝跳跃到1810年的伦敦去听浪漫时期诗人柯勒律治演讲。阴差阳错错过“回程”的道尔莫名其妙地被埃及巫师、伦敦地下犯罪组织等各路人马追杀,落魄一百多年前的伦敦街头。与此同时,诗史上神秘诗人艾希布雷斯该出现却没出现,理当在希腊旅行的拜伦却在街头四处请人喝酒,传说中的杀人魔王“狗头乔”不断犯案却始终难以抓获……一桩桩诡异至极的事件,在历史上人文气息浓厚的伦敦秘密上演。
  • 一世痴念

    一世痴念

    谁也不会想到,游然是带着上一世的记忆重新来到这个世界。上一世,她的家人以及爱人被人害死,悲剧不断。这一世,游然要复仇,不会再懦弱的活下去。她要复仇,不再重蹈上一世的错误……
  • 飞鸟

    飞鸟

    《飞鸟》是周大新的电影剧本集,包括了《飞鸟》《古榆》《诬告》《JS卫星的发现》《重铸真情》《热与冷》等多个电影剧本。在创作小说和散文的同时,周大新创作了数量不多但质量很高的剧本。这些剧本多以他的故乡南阳和参军的部队为背景,也多与他的小说故事有关联。作家将落脚点放在普通小人物上,极富画面感地讲述了曲折的故事和人物的成长经历,融舞台性、画面感、紧凑度于一体。
  • 重生邪王:废材逆天御魔师

    重生邪王:废材逆天御魔师

    她本是军中暗探煞神,被誉为第一圣手的战地军医。他却是以捉拿煞神为终极目标的年轻少将,战地之王。一朝穿越,一个成了废材小姐,一个变身痴傻王爷。可本是龙凤,终将搅动天下乾坤!说世间险恶,她组团出发!可是这一个温润如玉谪仙公子,一个欢脱活宝羽扇男,在加上一个阴险守财奴和某位腹黑恋战狂,身后还跟着六只傲娇萌兽。这队伍?是不是不太靠谱...“你到底是谁?”被无奈扑倒的某只很愤怒。却见妖孽王爷邪魅一笑:”女人,我跨越时空追着你,忘了我,该罚!“
  • 吕祖指玄篇诗注

    吕祖指玄篇诗注

    本书为公版书,为不受著作权法限制的作家、艺术家及其它人士发布的作品,供广大读者阅读交流。汇聚授权电子版权。
  • 穿越恋之豹女奇缘

    穿越恋之豹女奇缘

    女主:麒麟;男主:梦天原也许是前生注定的缠绵,他和她穿越到神秘空间,爱情的甜蜜转眼被雨打风吹去,几许悲欢,到底怎样才能不再梦断?那暴戾的君王如此冷酷,幽暗深夜藏匿多少灾难,历经时空转换生死相恋,骑豹的少女啊,如何演绎这段旷世奇缘。。。。。。记住他为她唱过的歌吧:若有人兮山之阿,被薜荔兮带女萝.既含睇兮又宜笑,子慕予兮善窈窕。。。。。。爱是永远!
  • 新缀白裘

    新缀白裘

    本书为公版书,为不受著作权法限制的作家、艺术家及其它人士发布的作品,供广大读者阅读交流。汇聚授权电子版权。
  • 格物求道

    格物求道

    上古神话时代到先秦练气时代,最后到现代末法时代,诸神回归天界,一个纪元结束。一个纪元结束之时并不是毁灭,而是另一个纪元开始。天降金莲,灵气慢慢恢复,新的纪元开始。纪元交替风云起,林启明得机缘乘风而起……
  • 快穿之来自病娇的爱

    快穿之来自病娇的爱

    感谢酷泥娃娃一直以来的支持!很多章节被封了,所以会出现断章少节的情况。封了三四万字,我改不过来了。林诱缠是个病娇。所有人都以为林诱缠是个病弱的萌妹子。只有她自己知道她的内心已经黑暗到怎样的地步。跟着系统穿越无数位面,林诱缠一点点的完善自己。女主逆袭虐渣,偶尔统治世界。这是一场自我救赎自我治愈。修改一下简介,作者已经不想要男主了,让女主随心所欲的生活。毕竟女主才是亲闺女,男主可以随时撕掉。个别世界有CP。不喜欢看CP的可以直接跳过。